Die Aktienmärkte zeigten sich lange unbeeindruckt von den steigenden Renditen für Staatsanleihen. Während die Renditen auf Mehrjahreshöchstständen notierten, hielten sich viele Aktienindizes bis kurz vor dem Stichtag robust. Diese scheinbare Entkopplung der Börsenkurse von einem restriktiveren Zinsumfeld wirft Fragen auf, inwiefern sich historische Korrelationen verschieben und welche Faktoren die aktuelle Marktdynamik prägen.

Renditedruck und Rekordgewinne

Die Renditen für Staatsanleihen liegen auf Mehrjahreshöchstständen. Zehnjährige US-Staatsanleihen notieren bei 5,3 Prozent, deutsche Bundesanleihen bei 3,6 Prozent und französische Anleihen bei 4,9 Prozent. Diese Entwicklung führt zu einer zunehmenden Konkurrenz für Aktien als Anlageform. Sie erhöht den Druck auf Unternehmensbewertungen.

Trotz dieses Renditedrucks standen große Aktienindizes wie der Dax, etwa sechs Prozent unter seinem Rekordhoch, und der S&P 500, rund zwei Prozent unter seinem Rekordhoch, bis vor Kurzem relativ stabil. Erst in den Tagen vor der Quellenerstellung gerieten die Märkte in den USA unter Abverkaufsdruck.

Historische Daten des Vermögensverwalters HQ Trust belegen, dass der US-Aktienmarkt in neun von zehn Phasen steigender US-Zinsen seit 1978 positive Renditen erzielte. Die durchschnittliche Wertentwicklung in diesen Perioden lag bei 18,3 Prozent. Dieser Wert übertrifft das langfristige Mittel von 12,2 Prozent.

Solche Befunde deuten darauf hin, dass steigende Zinsen häufig mit einer guten Konjunktur einhergehen.

Für das dritte Quartal prognostizieren Analysten ein annualisiertes US-Wachstum von knapp drei Prozent. Robuste Gewinnerwartungen stützen die Aktienmärkte. Analysten erhöhten in dem betrachteten Monat die Gewinnschätzungen für 2027 für Unternehmen des MSCI All Country World Index um 1,5 Prozent.

Für das laufende Jahr werden laut den Quellen rekordhohe Gewinne erwartet. Dies betrifft unter anderem Unternehmen aus dem Dax und dem Dow Jones. Solche Gewinnerwartungen mildern stärkere Kurseinbrüche ab.

In Deutschland lag die Inflationsrate im September bei 3,3 Prozent, nach 2,9 Prozent im August.

Die Rolle der Notenbanken und die späte Reaktion

Die Notenbanken gelten als treibende Kraft hinter den Zinsanstiegen. Federal Reserve, Europäische Zentralbank und Bank of England reagieren nach Einschätzung der Quellen auf robuste Konjunkturdaten, zunehmende Staatsverschuldung und hartnäckig hohe Inflationsraten mit restriktiverer Geldpolitik. Bereits im Januar 2022 begannen die Märkte, eine aggressivere Gangart der US-Notenbank einzupreisen.

Im Oktober des Vorjahres wurde für 2022 noch meist nur eine Zinserhöhung erwartet. Im Dezember wurden drei und Anfang Januar schließlich vier Zinsschritte eingepreist. Diese Erwartungsänderung trug zu deutlichen Kursverlusten bei Growth-Aktien bei. Die Nasdaq fiel im Januar 2022 um über acht Prozent, der TecDAX um zehn Prozent.

Die damals schnelle Marktreaktion steht in einem gewissen Kontrast zur jüngeren Widerstandsfähigkeit der Börsen. Die Ausgangslagen unterschieden sich. 2022 standen Zinssätze nahe null in einer wachsenden Wirtschaft mit anziehender Inflation. Im Oktober 2023 lagen die US-Zinsen laut Quelle bei rund fünf Prozent oder mehr bei einer sich abschwächenden Konjunktur und verlangsamender Inflation.

Im September und Anfang Oktober setzten Abverkäufe ein, nachdem die Märkte verstärkt ein Szenario „höherer und längerer Zinsen“ eingepreist hatten. Das berühmte Zitat von William McChesney Martin fasst dies zusammen: „to take away the punch bowl just as the party gets going“.

Sektorale Dynamik und historische Muster

Steigende Zinsen treffen Sektoren unterschiedlich. Für den US-Markt zeigen vorliegende Analysen in Phasen steigender Zinsen eine durchschnittliche Outperformance der Technologiebranche von 13,2 Prozent gegenüber dem Gesamtmarkt. Industrieaktien verbuchten eine Mehrrendite von 3,8 Prozent.

Versorger hingegen weisen in neun von zehn Phasen eine durchschnittliche Underperformance von 10,7 Prozentpunkten auf. Dies erklären die Quellen unter anderem mit ihrer häufig höheren Verschuldung.

Das einfache Narrativ „fallende Zinsen gut, steigende Zinsen schlecht für Aktien“ ist nach Auffassung mehrerer Analysen zu pauschal. Zwischen April 2010 und Sommer 2020 fiel die Rendite zehnjähriger US-Staatsanleihen von vier auf 0,5 Prozent. Im gleichen Zeitraum stieg der S&P 500 deutlich, von 1.187 auf 3.306 Punkte.

Flossbach von Storch stellt in der zitierten Analyse fest, dass rund 90 Prozent der Kursgewinne des S&P 500 in dieser Periode aus relativ kurzen Phasen stammten, in denen die Zinsen stiegen. Daraus folgt die Schlussfolgerung, dass steigende Zinsen nicht per se negativ sein müssen, wenn sie mit einer starken Wirtschaft und soliden Unternehmensgewinnen einhergehen.

Ausblick auf die Kapitalmärkte

Die weitere Entwicklung der Aktienmärkte hängt maßgeblich von der künftigen Zinspolitik der Zentralbanken und der Resilienz der Unternehmensgewinne ab. Analysten beobachten, ob die Inflationsraten weiter sinken und ob Zentralbanken Anzeichen einer Lockerung signalisieren. Die bisherige Widerstandsfähigkeit der Börsen könnte an Grenzen stoßen, je länger die Zinsen auf hohem Niveau verharren oder weiter steigen.

Eine Eskalation geopolitischer Spannungen oder eine unerwartet starke Abschwächung der Weltwirtschaft könnte die Märkte neu bewerten. Dies würde zu einer schnelleren Reaktion auf das aktuelle Zinsniveau führen. Die nächsten Zinssitzungen der Federal Reserve und der Europäischen Zentralbank verfolgen Investoren weltweit genau.